3月9日，中国“中高端口腔连锁第一股”瑞尔集团(股份代号:6639.HK)正式招股，预期将于2022年3月22日挂牌上市。公司拟全球发行共4652.75万股，10%为公开发售，90%为国际配售，发售价为每股14.62港元，每手500股，招股时间为3月9日-3月14日。基石投资者阵容强大，既有4家国际知名专业投资人Harvest嘉实基金，Hudson Bay，OrbiMed奥博资本和Abax盘实资本，也有全球领先的义齿器材供应商香港上市公司现代牙科。5名基石投资者按照发售价认购总额6500万美元，禁售期为6个月。顶级投行摩根士丹利及瑞银集团为联席保荐人。
这意味着瑞尔集团即将成为港股市场第一家口腔专科连锁企业，也是中国口腔行业第一家全国品牌连锁的上市公司。
瑞尔集团成立于1999年，是中国提供中高端口腔医疗服务的领导者，同时运营瑞尔和瑞泰两大品牌，在中国15个主要一二线城市运营111家医院和诊所，为消费者提供中高端口腔护理服务。
获国内外明星机构青睐
根据弗若斯特沙利文的报告，就2020年的总收入而言，瑞尔集团是中国最大的高端民营口腔医疗服务提供商，且同期就收入而言，瑞尔集团还是中国第三大民营口腔医疗服务提供商。
瑞尔集团已成为中国领先的口腔医疗服务集团，业务遍及全国15个城市，在过往十年当中，公司已服务患者超过740万人次。
截至2021年9月30日，瑞尔齿科主要在7个一线城市（即北京、上海、深圳、广州）运营51家口腔诊所，瑞泰口腔主要在10个一线及核心二线城市（包括北京、上海、成都、重庆等地）运营7家口腔医院及53家口腔诊所。
截至2021年3月31日，瑞尔集团经调整EBITDA（税息折旧及摊销前利润）为3.59亿元，经调整EBITDA利润率为23.7%。截至2021年12月31日，瑞尔集团的现金及现金等价物为人民币11亿元。
从过往三年业绩来看，公司主要成本费用占收入比例呈明显下降趋势。主要成本之一人力成本呈下降趋势，2021财年已下降至38%；材料和加工费占比相对稳定，保持在15%左右；折旧摊销费用占比15%，与同行相比较高，因过往几年瑞尔集团新开设医院和诊所较多；市场销售和管理费用呈下降趋势，因管理效率在提高。
从营收结构来看，普通牙科占公司总营收的主要部分，2021财年占比为54.7%，正畸科和种植科合计占公司总营收的42.4%，这一较为均衡的业务结构，显示出瑞尔集团提供一站式、全周期口腔医疗服务，与客户建立终身信赖关系的独特定位。
从品牌来看，瑞尔齿科收入占比50.6%，瑞泰口腔占比49.4%。瑞泰口腔品牌在成立10年后，已接近瑞尔齿科品牌自创建22年来的营收规模体量，其中在北京开设的第一家瑞泰口腔医院已实现自2012年至2021年31%的营收年复合增长率。
按医院及诊所所处阶段划分，截止2021年9月30日，瑞尔集团旗下经营期不足三年、处于爬坡扩张阶段的医院及诊所共有24家；经营期在三至六年、处于快速增长阶段的医院及诊所共有25家；经营期超过六年、已进入稳健增长阶段的医院及诊所共有52家。
经过20余年的发展，瑞尔集团“稳健增长”阶段的门店数量占比已超过50%，未来将持续贡献和释放利润，这表明瑞尔已告别“小马拉大车”的阶段，进入健康快速发展的快车道拐点。
2021财年，瑞尔集团营业收入达15亿元，同比增长37.7%，同期经营层面实现扭亏为盈，经营利润1.24亿元，经营现金流2.43亿元。公司整体门店层面的利润率也是逐年上升，从2019财年的10.1%上升至2021财年的24.1%。同期，处于不同阶段门店的利润率逐步提升，以稳健增长期的医院和诊所为例，已从2019财年平均24%的利润率增长至2021财年平均约33%，单体医院利润率可达45%以上。
2021财年瑞尔集团处于稳健增长阶段的门店椅位单产约160万/年，据招股书中透露，瑞尔集团处于稳健增长阶段的门店单牙椅最高可达300万/每年，后续成长和提升空间巨大。
作为口腔连锁行业头部企业，瑞尔集团在一级市场获得了众多明星投资机构的高度认可。2021年4月13日，瑞尔集团宣布完成近2亿美元E轮融资。此轮融资由淡马锡领投，奥博资本等跟投，公司的机构投资者还包括高盛、高瓴资本、启明创投、新天域资本、KPCB等国内外知名基金。
瑞尔集团此前通过向投资者发行优先股完成多轮融资，按照行业惯例，优先股被指定为按公允价值计入损益的金融负债。随着公司顺利IPO，这部分按公允价值计量的负债就会整体转入权益，公司账面上体现的大额负债（亏损）将会大幅下降，不会再继续对财务报表产生影响。
市场空间广阔
在我国可支配收入稳步增长、医疗服务人均支出不断增加等多因素的推动下，消费者对中高端口腔医疗服务的需求持续增长。
根据弗若斯特沙利文报告，中国民营口腔医疗服务市场规模从2015 年的433亿元增长到2020年的831亿元，年复合增长率为13.9%，预计将进一步扩张，并于2025年达到2414亿元，年复合增长率为23.3%。
行业人士介绍，美国连锁型口腔医疗机构（DSO），是美国连锁口腔医疗服务的普遍形式，比整体美国口腔市场拥有更快的增长速度。参照美国口腔市场发展规律，可预期未来中国全国连锁口腔医疗服务提供商将获得更多市场份额，原因是更多的资金和人才储备、先进的数字化平台管理、广泛的知识共享等优势带来的规模效应。此外，由于中国不同地区之间的人口结构和消费能力存在差距，市场分散的情况将长期存在，全国连锁型医疗服务机构可以通过招募当地人才和战略收购等方式精准服务区域消费者，为其提供长期持续的增长潜力。
过去几年，我国出台利好政策以支持民营口腔医疗机构和专科医疗集团的发展，也为民营口腔医疗机构的发展带来助力。2020年2月，国家卫生健康委员会发布《健康口腔行动方案（2020-2025 年）》，致力于增强中国家庭的口腔健康意识，提升整体口腔医疗服务质量及降低口腔疾病发病率。在政策引导下，全国连锁民营口腔将迎来更大的发展空间。
近期，口腔类耗材集采的话题成市场热点。此前，四川省开展部分口腔类高值医用耗材产品信息采集工作。
业内人士认为，种植牙集采对口腔医疗行业整体而言利大于弊。从种植渗透率来看，我国种植牙的渗透率相对较低，每万人仅28颗，远低于欧美国家每万人100颗的水平。可以预计，种植牙集采在价格降低的同时，会带来国内市场的放量，而基于公立医院服务能力饱和的现状，部分消费者将分流至民营口腔机构。且消费者的需求是多层次的，集采能够帮助更多人了解种植牙，获得更实惠的口腔健康服务，中高端医疗需求也会随着国家经济和消费的发展而持续增长，相信全社会都将因此受益。
此外，对瑞尔集团而言，种植业务的收入占比约20%，其中种植牙植体等耗材采购成本占种植业务收入的比例不到20%，实际影响有限，并且有利于控制物料成本。如果集采促使公立医疗机构在医疗服务端降价，相信头部民营连锁机构也愿意秉承共同富裕的原则导向，在价格上让利消费者。
国融证券也认为，种植牙价格下降后，对患者的种植需求有刺激作用，短期价格波动导致的需求滞后现象不会改变牙科黄金赛道的属性。
拥有持续可扩展业务模式
公司瑞尔和瑞泰的双品牌战略布局全国重点区域，为公司吸引了大量忠实患者群，数据显示，截至2021年9月30日止6个月，瑞尔集团的忠诚客户复诊率为47.6%，最近三个财年的客户满意度为97%。
招股说明书显示，公司制定双品牌战略，旨在为不同经济和区域背景的患者提供明确和独特的服务价值。经营方面互补的品牌和差异化的价格，使公司能够在不同的地区迅速拓展和扩张，并利用不同的患者群体来推动进一步的增长。
瑞尔齿科是领先的高端口腔医疗服务品牌，主要针对一线城市中具有高购买力的富裕人群，诊所通常位于城市或区域黄金商业地段和甲级写字楼。例如瑞尔齿科北京金融街诊所成立于2015年，2016财政年度到2021财政年度，实现了37%的收入年复合增长率，其在运营五年后仍保持高速增长态势，从2020财政年度到2021财政年度，收入增长了55%。
瑞泰口腔于2012年开展业务，是定位中端并快速发展的口腔医疗服务品牌，主要针对一线城市和核心二线城市的中产阶级消费者，旨在通过提供高质量的口腔医疗服务，以更实惠的价格进入更大的口腔医疗服务大众市场，覆盖更多地域范围。瑞泰口腔的口腔医院及诊所通常位于人口密集的住宅区附近，使客户可轻松获得便利及专业的口腔护理服务。瑞泰旗下的口腔医院可提供更广泛的口腔治疗，例如进行全身麻醉及进行更复杂的口腔外科手术等。
招股说明书透露，公司将通过提升瑞尔在主要核心城市的市场占有率，并通过内生增长及战略收购来扩大瑞泰网络。凭借公司在中国口腔医疗的市场领先地位，公司将进一步拓展现有城市的业务并渗透至全国的新市场，在多个地区快速扩张。
对瑞尔齿科品牌，公司计划不断提高在北京、上海、深圳及广州等现有一线城市的渗透率，并将在更多高潜力的新兴一线城市开设旗舰诊所来扩大版图，通过提高瑞尔齿科网络的密度，覆盖更广的目标客户群及进一步提高市场领先地位，从而将瑞齿科尔确立为中国各门户城市客户的首选、高端口腔医疗品牌。
对瑞泰口腔品牌，主要通过自建及并购的形式，加强在现有一线城市的渗透并进一步扩张至主要二线城市。2014年，瑞尔集团在成都开设首家口腔医院，其后直至2020年12月31日新增五家诊所。于2015财政年度至2021财政年度，公司的成都收入按年复合增长率100%增长，而成都的牙科椅数量由19张增至81张。2015年，瑞尔集团通过收购十家诊所进军重庆市场，随后开设一间医院及六家诊所，自此公司的重庆收入大幅增长，2016至2021财年收入按年复合增长率为35%增长，且公司网络内的重庆牙椅数量已由80张增至217张。瑞尔集团通过自建和并购模式迅速扩大瑞泰口腔网络，覆盖中国更多城市，向更多客户提供优质、差异化的口腔医疗服务，成都和重庆的业务扩张实践充分证明瑞尔集团发展的可持续性。
面对持续释放的市场需求和行业红利，瑞尔集团作为全国性的中高端口腔连锁品牌面临更大的机遇和挑战。据招股书显示，未来瑞尔集团希望借助“ARRAILCARE瑞尔之道”标准化运营管理体系和自研的智能化数字化SaaS系统平台进行内外部赋能并惠及行业生态，加速口腔健康行业的数字化升级转型，为更多国人带来口腔医疗服务新体验。
随着瑞尔集团登陆港股，连锁口腔这一黄金赛道也将引发资本市场的高度关注，头部企业如何利用资本优势抢占先机，完善全国市场布局，或将成为下一步行业竞争的焦点。
