▍全球正畸市场保持稳健增长，中国市场需求更为旺盛
根据相关市场资料：2015 年-2020 年全球正畸市场规模由 399 亿美元增长至 594 亿美元，年复合增长率约为 8.3%，保持稳定增长的主要原因在于中国等地区的正畸市场快速增长，预期全球正畸市场将于 2030 年达到 1164 亿美元，2020 年-2030 年复合增长率约为 7.0%。同期中国正畸市场规模自 34 亿美元增长至 79 亿美元，年复合增长率达到 18.1%，预期 2030年中国正畸市场规模将达到 296 亿美元，2020 年-2030 年的年复合增长率约为 14.2%，增速远高于同期的全球年复合增长率。
而从病例数来看，2015 年-2020 年全球正畸病例数从 1180 万增长至 1700 万例，年复合增长率约为 7.7%，并预期将于 2030 年达到 3200 万例，2020 年-2030 年复合增长率约为 6.5%。同期中国的正畸病例数从 160 万例增长至 310 万例，年复合增长率约为 13.4%，并预期将于2030 年达到 950 万例，2020 年-2030 年复合增长率约为 12.0%。中国的正畸病例增长速度也远高于全球的正畸病例增长速度。

中国市场保持高速增长的主要原因在于：亚洲人大多呈现微凸面型，颌骨较小，比较容易造成牙齿拥挤，而欧美人多为直面型，颌骨更大，牙弓更长，所以中国复杂型错颌畸形患病率更高，矫正需要拔牙的概率高达 60%，远高于欧美人 10%-20%的正畸拔牙率，因此中国正畸市场潜在需求更为旺盛。

▍隐形矫治拥有诸多优势，低渗透率有望得到提升
国内的正畸市场包括传统正畸市场及隐形矫治市场。传统正畸方式采用金属牙套、舌侧矫治器、陶瓷牙套及其他可见矫治器等。而隐形矫治则采用的是定制的可摘取的隐形矫治器。与传统正畸方式相比较，隐形矫治拥有美观，舒适度高，复诊频率低等诸多优点，因此越来越多患者选择隐形矫治。
市场规模方面：根据相关市场资料，2015 年-2020 年全球隐形矫治市场规模自 40 亿美元增长至 122 亿美元，年复合增长率约为 25.3%，预期将于 2030 年达到 462 亿美元，2020 年2030 年年复合增长率约为 14.2%，同期中国隐形矫治市场规模自 2 亿美元增长至 15 亿美元，年复合增长率约为 44.4%，并预期将于 2030 年达到 119 亿美元，2020-2030 年年复合增长率约为 23.1%，远远高于全球市场增速。

渗透率方面：目前中国的隐形矫治市场尚处于开发阶段。2020 年国内仅约有 310 万例患者接受正畸治疗，渗透率仅约为 0.3%，其中约 34.1 万例接受隐形矫治，隐形矫治的人数在总矫治人数中的占比仅约为 11%，同期美国接受治疗的人数约 440 万，渗透率为 1.8%，其中约 31.9%患者使用隐形矫正，中国隐形矫治的渗透率尚有较大的提升空间。此外中国拥有比美国更为庞大的人口基数，市场空间更为巨大。

▍国内市场格局稳定，公司护城河高

市场格局方面：以 2021 年国内隐形矫治市场达成案例数计算，公司排名第一，其市占率约为 41.1%；隐适美的市占率约为 35.9%，排名第二。2020 年公司及隐适美市场占有率分别约为 41%及 41.1%。公司在新进入者的冲击之下，依旧保持市场份额稳中有升。

我们认为公司的护城河十分明显：1）公司拥有强大的跨学科能力。在矫治的过程中医生往往希望获得全面的医学及技术支持，这要求供应商具备横跨口腔医学、生物力学等学科的能力，目前公司拥有最大的亚洲人种口腔数据库，及超过 400 人的医学设计师团队，强大的后台使得公司拥有超强的服务能力，2021 年底公司服务医生约 2.5 万人，同比增长 25.6%；2）品牌粘性强。通常患者的治疗周期需要 2-3 年，且中途一般不会更换，因此医生在选择供应商时一般会比较谨慎，因此医生在熟悉品牌之后会形成品牌粘性，公司作为国内隐形矫治领域的龙头企业，品牌知名度高，深受医生及患者认可，此外公司还通过与顶尖大学等机构合作，巩固其在医生及患者中建立的良好口碑。3）超强的定制能力。通常完成整个矫正治疗需要 40-60 副矫治器，每个矫正器均为个性化定制，这要求供应商具备超强的定制能力。目前公司拥有中国最大的牙科 3D 打印基地，以及年产 3600 万个产能的矫治器生产线。4）多元化的产品线。由于口腔矫正具有复杂性及个性化两个特点，唯有更为多元化的产品线才能更好的满足客户的需求。目前公司拥有经典版、冠军版等多个版本，使得医生能够根据患者的情况实际情况，充分自由选择。

综上所述，我们认为公司作为隐形矫正的龙头企业，通过十多年的发展积累起较高的壁垒，较高的护城河能够为公司的稳健发展提供有力支撑。

▍公司业绩保持稳定增长，财务状况良好
2018-2021 年公司的收入分别为 4.88 亿元、6.46 亿元、8.17 亿元及 12.72 亿元，年复合增长率约为37.6%；同期公司分别实现净利润 5976 万元、6884 万元、1.51 亿元、2.86 亿元，年复合增长率约为68.5%，持续保持高速增长。收入结构方面：2021 年公司的隐形矫治器实现销售收入 11.84 亿元，同比增长约 48.2%，在总收入中的占比约为 93.1%，增长的主要原因在于达成案例由 2020 年的13.76 万例增长至 18.32 万例。公司的其他服务实现销售收入 1978 万元，同比增长 12.9%。此外公司凭借其强大的客户基础，2021 年开展口内扫描仪销售业务并实现销售收入 6810 万元。我们预期未来几年公司的业绩有望继续保持稳健增长。

公司的财务状况良好：2018-2021 年公司的销售费率保持稳定，同期公司的行政费用率及财务费用率一直保持下降趋势，体现了公司较好的管理能力。

▍点评及投资建议

近年来国内的隐形矫治市场规模保持高速增长，市场格局呈双寡头垄断结构，公司作为行业龙头企业，通过十多年的发展积累起较高的壁垒，业绩持续保持高速增长并将持续保持这一趋势，目前公司估值对应 2021-2022 年分别约为 69 倍，62 倍 PE，估值较为合理，建议长期客户积极关注。

▍风险提示：
新冠疫情得到较好控制；相关产品竞争加剧。





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